F.S 기업 분석 보고서

1. 핵심 요약

1) 기업 개요 및 사업구조

• 티에스아이는 2차전지의 활물질·도전재·결합재·용매를 균일하게 섞어 슬러리(Slurry, 전극에 바르는 반죽 형태의 혼합물)로 만드는 믹싱 장비와 턴키 시스템을 설계·제작·설치한다. 단품 믹서뿐 아니라 분체 공급, 선분산, 저장·이송, 배관·배선, 고객 MES(생산관리시스템) 연동과 시운전까지 통합 제공한다. 2011년 설립됐고 2020년 코스닥에 상장했으며, 2026년 6월 말 연결대상 비상장 종속회사는 미국·유럽 현장관리법인 6곳이다. [FACT]

• 매출은 믹싱 시스템, 개별 제작품, 공사, 수리·소모부품 등 기타로 구성된다. 2026년 상반기 믹싱 시스템과 제작품 매출은 1,416.59억원으로 전체의 84.56%였고, 전체 매출의 96.70%가 수출이었다. 거래선에 직접 공급하는 비중은 100%지만 일부 거래는 중간 설비업체를 거쳐 최종 배터리 제조사에 납품되는 B2B2B(기업 간 거래가 한 단계를 더 거치는 구조)다. 장비사업 외에는 천안공장 파일럿 라인(Pilot Line, 양산 전 시험생산 설비)을 활용해 CNT 도전재 분산액과 카본블랙 분산액을 개발하고 있다. [FACT]

2) 핵심 투자 포인트

• 2026년 상반기 누적 매출은 1,675.25억원, 영업이익은 108.94억원, 당기순이익은 142.66억원으로 전년 동기보다 각각 39.4%, 154.5% 증가했고 순이익은 1.64억원에서 크게 늘었다. 이는 재무 시계열의 1분기와 2026-HY 단독 2분기 값을 합산한 결과로, DART의 상반기 품목별 총매출과 일치한다. TTM(최근 12개월 합계)도 매출 3,119.95억원, 영업이익 148.58억원으로 회복 흐름을 보인다. 다만 상반기 신규 수주가 매출 인식보다 적었던 만큼 이후 수주잔고 감소가 멈추는지가 실적 지속성의 확인 포인트다. [FACT/추정]

• Corona Mixer는 기존 2~3시간 공정을 1시간 이내로 줄이고, BRC Mixer는 1,200L/h 처리능력과 믹싱 시간 4시간에서 2시간, 유지보수 기간 7일에서 3일로의 단축 사양을 제시한다. HEXA Mixer도 1,500L/h 처리능력과 기존 대비 혼합시간 30% 단축 사양을 갖춰 LFP(리튬인산철)·ESS(에너지저장장치)용 생산성 개선 요구에 대응한다. 이 제품들이 고객의 양산 인증을 통과하면 기존 범용 믹서 교체와 신규 라인 수주로 이어질 수 있고, CNT 분산액까지 채택되면 일회성 장비 중심 수익구조가 반복 소재 매출로 확장될 여지가 있다. 실제 고객 평가 통과와 신규 제품별 수주 공시가 이 가설의 핵심 확인 포인트다. [FACT/추정]

• 2026년 6월 말 수주잔고는 2,081.60억원으로 2025년 연매출의 78.7%에 해당하지만, 상반기 신규 수주 820.57억원이 매출 인식 1,675.25억원에 미치지 못해 수주잔고는 연초보다 29.1% 감소했다. 또한 LG Energy Solution Michigan 계약 한 건은 고객의 투자계획 변경으로 321.34억원에서 55.95억원으로 축소·종료돼 수주가 자동으로 매출이 되는 구조가 아님을 보여줬다. 따라서 투자 가설은 기존 잔고의 검수 완료와 신규 수주 보충이 함께 일어나야 강화된다. 2026년 9월 3일 DJK와의 241.402억원 계약 보도는 긍정적 단서지만 DART 원계약이 아직 색인되지 않아 후속 확인이 필요하다. [FACT/추정]

2. 주요 재무 및 투자 지표

1) 핵심 재무 및 밸류에이션 데이터 테이블

• 시가총액	714억
  매출성장률 YoY	109.4%
  영업이익률(OPM)	4.8%
  ROE	13.0%
  PER(TTM)	3.98배
  PBR(MRQ)	0.52배
  부채비율	124.0%

  📊 조회 시점: 2026-09-03 20:50 KST (2026-HY 기준) / 시총: 2026-09-02 KRX 종가 · 보조자료 — KRX 시총 ÷ TTM 실적 내부 산출, 자사주·희석·지배지분 미조정

2) 이 회사의 성적표 해석

• 2025년 연간 매출은 2,646.53억원으로 전년보다 2.7% 감소했고 영업이익은 82.45억원으로 47.3% 줄어, 당시에는 외형 정체보다 수익성 하락이 더 컸다. 반면 2026년 상반기 매출은 1,675.25억원, 영업이익은 108.94억원으로 늘었고 OPM(영업이익률)은 전년 동기 약 3.56%에서 약 6.50%로 개선됐다. TTM 매출 3,119.95억원과 영업이익 148.58억원도 회복을 뒷받침하지만, 프로젝트별 원가와 검수 시점에 따라 분기 변동성이 큰 수주산업이라는 점을 함께 봐야 한다. [FACT/추정]

• 2026년 6월 말 유동비율은 162.52%, 부채비율은 123.97%, 차입금의존도는 18.74%, 이자보상비율은 8.80배였다. 이는 단기 지급능력과 이자 부담 대응력이 2025년 말보다 개선됐다는 뜻이지만, 고객 일정이 밀리면 계약자산 회수와 현금 유입도 함께 늦어질 수 있다. PER(주가수익비율)과 PBR(주가순자산비율)은 자체 역산하지 않았으며, 동일 기준의 NAVER TTM·MRQ(최근 분기 말) 수치가 들어가는 §2-1 자동 생성 표를 기준으로 판단해야 한다. [FACT/추정]

3) 실적 전망 및 가이던스

• 2026년 연간 매출·영업이익에 대한 공식 수치 가이던스와 증권사 컨센서스(여러 증권사 예상치의 집계)는 확보되지 않았다. 2026년 6월 말 수주잔고 2,081.60억원은 매출 가시성을 제공하지만, 상반기 수주액을 매출 인식액으로 나눈 북투빌(Book-to-bill, 매출 대비 신규 수주 비율)은 약 0.49배여서 기존 잔고만 소진될 경우 이후 매출 기반이 약해질 수 있다. 반대로 2026년 하반기 예정된 현장 검수와 신규 계약이 정상 진행되면 상반기 개선된 수익성을 유지할 여지가 있다. 정확한 연간 목표치와 컨센서스는 [근거 부족]이다. [FACT/추정]

• 회사 IR은 CNT 분산액의 공정 최적화와 양산 공급을 추진하고 있지만, DART 반기보고서에서 확인되는 단계는 파일럿 라인 구축과 고객 테스트 진행이다. 따라서 소재사업 매출은 현재 실적 추정치에 확정적으로 포함하기보다 고객 인증·초도 공급 공시가 나온 뒤 반영하는 편이 타당하다. [FACT/추정]

3. 산업 구조 및 생태계

1) 산업 메커니즘 및 트렌드

• 배터리 믹싱은 밀가루·물·첨가물을 섞어 균일한 반죽을 만드는 과정과 비슷하다. 활물질과 도전재가 뭉치거나 조성 편차가 발생하면 다음 코팅 공정의 두께와 품질이 흔들리고, 최종 배터리의 출력·수명·수율(생산품 중 정상 제품의 비율)이 낮아질 수 있다. 티에스아이는 단순 믹서 제조사보다 전극공정 초입의 재료 공급·분산·이송·자동화를 통합하는 시스템 사업자에 가깝고, 매출은 설계·제작 진행률과 현장 SAT(고객 현장 최종 승인시험)에 따라 인식된다. [FACT]

• 산업의 단기 변수는 전기차 수요 둔화와 배터리 제조사의 투자 일정 조정이고, 중장기 변수는 ESS 확대, LFP 채택, 북미·유럽 현지 생산과 건식·전고체 공정 전환이다. 2026년 반기보고서가 인용한 삼성증권 자료는 글로벌 리튬이온배터리 생산능력이 2025년 2,233GWh에서 2030년 6,500GWh로 연평균 23.8% 성장하고, ESS용 비중은 2026년 42%까지 높아질 것으로 전망한다. 같은 보고서에 인용된 보조 자료는 글로벌 배터리 제조장비 시장을 2025년 112조원에서 2030년 215조원으로 추정하지만, 이는 전망치이며 실제 발주 시점은 배터리 업체의 가동률과 자금조달 여건에 따라 달라진다. [FACT/추정]

• 해외 공장은 장비 납품만으로 끝나지 않고 현지 설치, 시운전, 부품 조달과 유지보수가 필요하므로 가까운 서비스 거점이 경쟁요소가 된다. 티에스아이는 미국·폴란드·프랑스·헝가리 등에 현장관리법인을 두고 있으며 2026년 상반기 수출 비중은 96.70%였다. 이 구조는 북미·유럽 투자 확대의 수혜 통로인 동시에 현지 프로젝트 지연, 환율과 규제 변화에 대한 노출 통로이기도 하다. [FACT/추정]

4. 매출 구조 및 수익 모델

1) 부문별 매출 비중 추이

• 단위: 백만원

• 2026년 상반기에는 믹싱 시스템 비중이 낮아지고 설치 후 변경공사, 수리·소모부품 등이 포함된 공사·기타 비중이 합계 15.44%로 확대됐다. 다만 기타 매출 전체가 계약형 반복 매출은 아니므로 이를 구독형 수익으로 간주할 수는 없다. [FACT/추정]

2) 시장 포트폴리오 (수출/내수, 주요 납품처)

• 2026년 상반기 최종 고객 기준 A사 매출은 1,366.51억원으로 전체의 81.57%였고, E사 6.24%, B사 1.78%, 기타 고객 10.20%였다. 고객명은 대부분 영업비밀로 약어 처리됐지만 DART 개별 계약에서는 LG Energy Solution Michigan과 ACC가 확인된다. 제품은 거래선에 100% 직접 공급되며, 일부는 중간 계약자를 거치는 하도급 거래다. [FACT]

5. 글로벌 탑티어(Top-Tier) 초격차 해자 및 진입장벽

1) 경쟁사가 쉽게 따라올 수 없는 이 회사만의 강력한 무기 (진입장벽)

• 티에스아이의 진입장벽은 하나의 믹서 성능보다 분체 공급부터 믹싱룸 설계, 배관·배선, MES 연동과 현장 검수까지 책임지는 통합 엔지니어링 경험에 있다. 고객별 소재와 공장 구조가 달라 표준 제품을 그대로 납품하기 어렵고, 양산 중인 라인에서 믹싱 조건을 바꾸면 배터리 품질 전체를 다시 검증해야 한다. PTS 분체공급시스템은 수평 이송으로 설비 구축비를 기존 대비 약 70% 줄이는 사양을, Corona Mixer는 2~3시간 공정을 1시간 이내로 줄이는 원샷 믹싱 기술을 제시한다. [FACT/추정]

• 2026년 6월 말 지식재산권은 등록 26건과 출원 16건 등 총 42건이며, 슬러리 믹서·연속식 믹싱·CNT 분산액·건식전극 관련 기술이 포함된다. 그러나 특허 수만으로 대체 불가능성을 증명할 수는 없고, 실제 방어력은 고객 양산라인 적용과 반복 수주에서 확인해야 한다. 현재 자료는 해외 고객과의 반복 계약 이력을 보여주지만 특정 공정에서 독점 공급권을 보유한다는 근거는 없다. [FACT/추정]

2) 글로벌 1위 기업과의 스펙 비교 및 시간적 진입장벽

• 공개 자료만으로 슬러리 믹싱 장비의 단일 글로벌 1위 기업과 점유율을 확정할 수 없어 해당 항목은 [N/A]다. 대신 Phase A가 확보한 주요 제조사 기술자료를 벤치마크로 보면 Bühler는 연속식 믹싱 113개 라인과 에너지 사용량 56kWh/t, NETZSCH는 PMH 1,500L/h와 PMH4000 유효용량 3,350L, PRIMIX는 FILMIX 약 1,920L/h, INOUE는 PLMG-2300 용기용량 2,350L를 제시한다. 티에스아이의 공개 사양은 PD Mixer 300L/h, CONEX 600L/h, Corona·BRC 1,200L/h, HEXA 1,500L/h다. [FACT]

• 티에스아이의 HEXA 처리능력은 공개 수치상 NETZSCH PMH와 같은 1,500L/h지만, INOUE·NETZSCH의 일부 수치는 처리량이 아니라 용기 유효용량이어서 직접 순위 비교가 불가능하다. 또한 티에스아이에는 Bühler의 kWh/t와 대응되는 에너지효율, 독립기관 수율, 동일 조성에서의 분산 균일도 자료가 없다. 따라서 공개 사양만으로 글로벌 선두와 동급이라고 단정할 수 없고, 독립적인 정량 격차와 고객 인증에 필요한 시간은 [근거 부족]이다. [FACT/추정]

3) 실질적인 고객사 방어력 실증

• DART에서는 LG Energy Solution Michigan과 ACC 계약이 확인되고, 2026년 3월 신규 미국 계약도 최근 3년간 동종 계약 이행 이력이 있다고 공시됐다. 믹싱 시스템은 고객 공장별 레이아웃과 소재 조건에 맞춰 설계되고 현장 SAT까지 거치므로, 가동 중인 라인의 공급사를 바꾸는 것은 영업 중인 식당의 주방 전체를 교체하는 것처럼 비용과 중단 위험이 크다. 이 때문에 기존 라인의 개조·부품·유지보수에서는 락인(Lock-in, 고객이 다른 공급사로 전환하기 어려운 효과)이 발생할 수 있다. [FACT/추정]

• 다만 신규 공장 발주에서는 경쟁입찰과 고객의 투자계획 변경이 가능하고, 실제로 LG Energy Solution Michigan 계약이 크게 축소·종료된 사례도 있다. 고객 방어력은 기존 라인에서는 강할 수 있지만 신규 프로젝트까지 독점하는 수준으로 입증되지는 않았다. [FACT/추정]

6. 하방 안정성 및 안전마진

1) 매출의 지속성 및 질

• 핵심 믹싱 시스템은 고객의 증설 시점에 발생하는 프로젝트형 매출이어서 구독처럼 자동 반복되지 않는다. 2026년 상반기 공사와 기타 매출의 합계 비중은 15.44%였고, 공사는 납품 후 변경작업, 기타는 수리와 소모부품을 포함해 상대적으로 반복성이 높다. 다만 항목 안에서 실제 정기 공급·서비스 매출만 분리한 수치는 없어 반복 매출 비중의 정확한 값은 [근거 부족]이다. [FACT/추정]

• 2026년 6월 말 수주잔고 2,081.60억원은 2025년 매출의 약 78.7%로, 예약 장부처럼 일정 수준의 매출 가시성을 제공한다. 그러나 예약 장부는 회원권이 아니므로 고객 일정 변경·검수 지연·계약 축소가 발생하면 매출 시점과 금액도 바뀐다. A사 매출 비중이 81.57%에 달하고 실제 계약 축소 사례가 있다는 점을 감안하면 고객 집중도는 하방 안정성을 약화시키는 요인이다. [FACT/추정]

2) 재무적/거시적 방어력 (현금성 자산, 고정비, 부채 통제력)

• 2026년 6월 말 현금 및 현금성 자산은 227.89억원이다. 최근 2분기 단독 매출원가와 판관비를 합친 영업비용은 1,095.53억원이므로 모든 비용이 그대로 지출된다는 극단적 정적 가정에서는 현금 런웨이(현금만으로 버틸 수 있는 기간)가 약 0.21개 분기에 불과하다. 반대로 매출이 중단되면 원재료·외주비도 줄어든다고 보고 판관비 45.10억원만 유지하는 가정에서는 약 5.05개 분기를 감당한다. 상반기 원재료 매입 406.97억원과 외주·가공비 660.49억원처럼 변동성 비용이 크므로 실제 런웨이는 두 값 사이에 있으며, 상반기 영업현금흐름은 164.26억원의 유입이었다. [FACT/추정]

• 금융기관 차입금과 사채 실행액은 합계 578.60억원이고 미사용 원화 한도는 168억원이지만, 현금보다 실행 차입금이 많다. 이자보상비율은 8.80배로 현재 영업이익이 이자비용을 감당하고 있으나 단기·장기 만기별 차입금 구성은 확보되지 않아 만기 집중 위험의 정량 판단은 [근거 부족]이다. 외주 활용은 물량 감소 시 비용을 줄일 수 있는 완충장치인 반면, 자체 인력·감가상각 등 고정비 비중은 별도 공개되지 않았다. [FACT/추정]

• 수출 비중이 96.70%이고 USD·EUR·JPY 등 여러 통화에 노출되지만 회사는 입출금 통화 일치와 선물환(미리 정한 환율로 외화를 거래하는 계약)을 이용한다. 따라서 원화 환율이 ±20% 움직여도 매출액과 영업이익이 같은 비율로 변한다고 볼 수 없으며, 통화별 순노출과 헤지 규모가 없어 손익 민감도는 [근거 부족]이다. [FACT/추정]

7. 비판적 시나리오 및 리스크

1) 공매도 및 비관론자들의 핵심 지적 사항 (아킬레스건)

• 비관론의 첫 번째 논리는 수주잔고가 빠르게 소진되는 동안 신규 수주가 충분히 보충되지 않을 수 있다는 점이다. 2026년 상반기 수주잔고는 2,936.28억원에서 2,081.60억원으로 854.68억원, 29.1% 감소했고 북투빌은 약 0.49배였다. 배터리 업체가 EV 수요 둔화를 이유로 증설을 늦추면 티에스아이의 매출뿐 아니라 가동률과 OPM도 함께 낮아질 수 있다. [FACT/추정]

• 두 번째 논리는 고객 집중과 계약 변경 위험이다. 2026년 상반기 A사 매출 비중은 81.57%였고, LG Energy Solution Michigan 계약은 사업계획·투자계획 변경으로 321.34억원에서 55.95억원으로 265.39억원, 약 82.6% 축소됐다. 기존 업무 일부 또는 전부가 신규 구매주문서에 반영됐다고 공시돼 감소분 전부를 순손실 수주로 볼 수는 없지만, 고객 일정이 공급사 실적을 크게 흔들 수 있다는 사실은 확인됐다. [FACT/추정]

2) 경영진 리스크 및 자금 조달 문제

• 2026년 6월 말 최대주주 TSI-안다H 일반사모투자신탁 제6호는 보통주 7,811,838주와 상환전환우선주 4,673,989주를 합쳐 총발행주식의 50.9%를 보유한다. 상환전환우선주(RCPS, 상환 조건과 보통주 전환권이 함께 있는 우선주)는 399.99997862억원에 발행됐고, 현재 공시상 보통주 4,673,989주로 전환될 수 있어 현 보통주 발행량의 약 23.55%에 해당한다. 전량 전환 시 총 주식수는 24,517,201주가 되며 기존 보통주 기준 주당가치는 다른 조건이 같다면 약 19.06% 희석될 수 있다. [FACT/추정]

• 이 우선주의 초기 우선배당률은 연 5.9%로 연간 약 23.6억원에 해당하고, 누적·참가적 조건이라 보통주 배당보다 우선한다. 회사가 보유한 자기주식 176,678주도 총발행주식의 0.72%이며 임직원 보상 목적으로 처분될 수 있다. 과거 제2회 전환사채(CB, 주식으로 바꿀 수 있는 채권)는 일부 전환·만기 전 취득됐지만 잔존 전환 가능 금액은 [근거 부족]이다. [FACT/추정]

• 회사는 특정 해외 고객 장비 거래의 수출 허가 적정성을 관계당국에 자진신고했고, 회사와 대표이사가 대외무역법 및 관세법 위반 혐의로 재판을 받고 있다. 회사는 결과와 재무 영향을 합리적으로 확정하기 어렵다고 보아 2026년 6월 말 충당부채를 인식하지 않았다. 별도로 피고로 계류 중인 소송 3건의 소송가액은 합계 약 17.67억원이며 승패 전망은 모두 불명이다. 유죄나 손실이 확정된 상태는 아니지만 결과에 따라 벌금·평판·해외 거래에 영향을 줄 수 있다. [FACT/추정]

8. 미래 성장 동력 및 모멘텀 스케쥴

1) 핵심 모멘텀 및 실적 가속화 트리거

• 첫 번째 실적 트리거는 수주잔고가 설계·제작·현장 설치·SAT를 거쳐 매출과 현금으로 전환되는 속도다. 진행률 인식과 중도금 수령이 빨라지면 고정 인력과 설비 위에 매출이 얹혀 OPM이 개선되지만, 고객 건축·인허가나 최종 승인 지연은 매출과 현금을 동시에 뒤로 민다. 따라서 절대 수주금액뿐 아니라 분기별 매출 인식액, 대금 수령액과 정정공시 빈도를 함께 봐야 한다. [FACT/추정]

• 두 번째 트리거는 LFP·ESS 및 차세대 공정용 믹서의 실제 채택이다. BRC의 믹싱·유지보수 시간 단축과 HEXA의 1,500L/h 처리능력이 고객 생산비 절감으로 검증되면 기존 범용 장비 교체와 신규 라인 수주로 이어질 수 있다. 신규 장비가 높은 부가가치와 표준화 효과를 확보하면 영업이익 증가뿐 아니라 PER 리레이팅(시장 적용 이익배수가 높아지는 현상) 경로도 열리지만, 현재는 제품 사양보다 고객별 수주 실적 확인이 더 중요하다. [FACT/추정]

2) 시장 확장성 및 비즈니스 모델 진화

• 현재 장비 매출은 고객 증설 때 크게 발생하고 이후 공백이 생길 수 있다. 회사가 장비 운전에서 축적한 배합·분산 데이터를 CNT 분산액 생산에 적용하고 고객 인증을 통과하면, 같은 고객에게 장비와 소재를 함께 공급하면서 생산량에 연동되는 반복 매출을 만들 수 있다. 이는 주방기기를 한 번 파는 사업에서 매일 쓰는 식재료까지 공급하는 구조로 옮겨가는 것과 같지만, 고객 테스트와 양산 매출이 확인되기 전까지는 계획 단계다. [FACT/추정]

• 해외 현장법인은 설치 대응 외에도 부품·개조·유지보수 매출을 늘리는 기반이 될 수 있다. 현지 대응 속도가 높아지면 신규 공장 수주 경쟁력과 기존 고객 락인이 함께 개선되지만, 현재 공사·기타 매출 안에서 서비스 계약만 따로 분리된 수치는 없다. 건식·전고체용 믹싱과 소재사업이 실제 매출로 연결되는지가 단순 장비업체에서 공정·소재 플랫폼으로 진화하는지를 가르는 기준이다. [FACT/추정]

3) 향후 주요 모멘텀 스케쥴

4) 업사이드 옵션 (미확정 가능성)

• 건식·전고체 믹서의 양산라인 진입 [가능성] 근거: 반기보고서(2026.06)는 건식 슬러리 믹서 특허출원과 국내외 4개사 전고체 파일럿 라인 공급실적을 기재했다. 전제: 고객사의 전고체·건식전극 개발이 양산 투자로 전환되고 티에스아이 장비가 해당 공정 인증을 통과할 것. 경로: 연구용 파일럿 공급이 양산라인 턴키 수주로 확대되면 계약 단가와 시장 적용 배수가 함께 높아진다. 반증: 고객 로드맵이 장기 연기되거나 양산 발주에서 경쟁 장비가 채택되면 폐기.
• 해외 서비스·소모품 반복매출 확대 [가능성] 근거: 반기보고서(2026.06)의 해외 현장법인 6곳과 상반기 공사·기타 매출 비중 15.44%. 전제: 설치 완료 라인이 늘고 현지법인이 유상 유지보수와 부품 공급 계약을 확보할 것. 경로: 장비 판매 공백에도 서비스 매출이 누적되면 분기 실적 변동성이 낮아지고 고객 락인이 강화된다. 반증: 공사·기타 매출 비중이 다시 축소되거나 해당 매출이 일회성 변경공사로 확인되면 폐기.

9. 최종 투자 가설 및 핵심 요약

1) 최종 투자 가설

• 2025년 수익성 저하 후 2026년 상반기 회복이 진행 중이므로 영업이익배수형을 적용했다. 업종 비교배수와 증권사 컨센서스가 확보되지 않아 아래 배수는 수주 변동성, 고객 집중도와 소재사업 검증 수준을 반영한 AI 시나리오 가정이다. [AI 추정]

• 예상 주가 = (예상 매출 × OPM × 적용 영업이익배수) ÷ 발행주식수 [AI 추정]

• 모든 시나리오는 current_market_metrics의 보통주 19,843,212주를 사용한다. 상환전환우선주 4,673,989주가 전량 보통주로 전환되면 완전희석 주식수는 24,517,201주가 되므로, 다른 조건이 같을 때 아래 주가는 약 19.06% 낮아질 수 있다. [FACT/추정]

• Bear 시나리오 — 예상 등락률: -36.4% / 예상 주가: 2,000~2,700원, 중심 2,290원. 가정은 매출 2,600억원, OPM 3.5%, 영업이익배수 5배, 발행주식수 19,843,212주다. 숫자 대입은 (260,000,000,000원 × 3.5% × 5배) ÷ 19,843,212주 = 약 2,293원이며 중심값을 2,290원으로 반올림했다. 고객 설비투자 지연, 추가 계약 축소와 신규 수주 부진으로 매출이 2025년 수준에 머무르고 마진이 다시 낮아지는 경우이며, 범위의 등락률은 약 -44.4%~-25.0%다. [AI 추정]

• Base 시나리오 — 예상 등락률: +4.7% / 예상 주가: 3,300~4,300원, 중심 3,770원. 가정은 TTM에 근접한 매출 3,120억원, OPM 4.8%, 영업이익배수 5배, 발행주식수 19,843,212주다. 숫자 대입은 (312,000,000,000원 × 4.8% × 5배) ÷ 19,843,212주 = 약 3,774원이며 중심값을 3,770원으로 반올림했다. 기존 잔고가 일정대로 인식되지만 신규 장비와 CNT 사업에는 별도 프리미엄을 주지 않은 경우이며, 범위의 등락률은 약 -8.3%~+19.4%다. [AI 추정]

• Bull 시나리오 — 예상 등락률: +100.0% / 예상 주가: 6,000~8,200원, 중심 7,200원. 가정은 매출 3,400억원, OPM 6.0%, 영업이익배수 7배, 발행주식수 19,843,212주다. 숫자 대입은 (340,000,000,000원 × 6.0% × 7배) ÷ 19,843,212주 = 약 7,196원이며 중심값을 7,200원으로 반올림했다. 대형 계약의 정상 검수, 신규 수주 보충과 CNT 초도 양산매출이 함께 확인되는 경우이며, 범위의 등락률은 약 +66.7%~+127.8%다. [AI 추정]

• 옵션 업사이드(시나리오 미반영): 건식·전고체 양산라인 채택 [가능성] 근거: 반기보고서(2026.06)의 건식전극 특허출원과 전고체 파일럿 공급 이력. 전제: 고객 개발라인이 양산투자로 전환되고 장비 인증을 통과할 것. 경로: 파일럿 공급이 턴키 양산라인 수주로 확대되면서 신규 장비군의 표준화와 적용 배수 상승으로 연결된다. 반증: 고객 양산 로드맵이 연기되거나 경쟁사 장비가 채택되면 폐기.

2) 핵심 경쟁력 및 리스크 종합 요약

• 티에스아이의 핵심 경쟁력은 믹서 단품보다 분체 공급·혼합·배관·자동화·현장 검수까지 묶는 통합 엔지니어링과 해외 생산거점 대응 경험이다. 2026년 상반기 수익성이 회복됐고 2,081.60억원의 수주잔고가 남아 있지만, 신규 수주가 매출 인식보다 적고 특정 고객 비중이 81.57%라는 점은 이후 실적의 변동성을 높인다. CNT 분산액과 건식·전고체 장비는 수익모델을 확장할 수 있으나 아직 고객 인증과 양산매출로 검증되지 않았다. 계약 축소 사례, 상환전환우선주의 잠재 희석, 대외무역법·관세법 관련 재판은 기대수익과 함께 반드시 추적해야 할 핵심 반증 요인이다. [FACT/추정]

10. 리포트 제작 방법론 및 조사 한계

1) 자료 조사 및 리포트 제작 방식

• 본 리포트는 한국 금융감독원 DART 공시, KRX 종가·발행주식수, 분기 재무 시계열을 1차 자료로 사용했다. security_lookup, disclosure_search·fetch·summary, fundamentals_timeseries, current_market_metrics로 종목·계약·재무·시세를 확인했고, HY 손익 값은 누계로 중복 합산하지 않고 1분기와 합산했을 때 DART 상반기 매출과 일치하는 단독 2분기 값으로 처리했다. 발행일 직전 30일은 신규 공시와 freshness_check를 점검했으며, 웹 최신성은 available=true, 뉴스 15건·신규 증권사 리포트 0건이었다. 별도 웹 탐색 자료는 산업·글로벌 스펙 비교와 2026년 9월 3일 계약 보도의 보조 자료로만 사용했고, 리포트 상단 시장 데이터 패널은 발행 시점 자동 조회 자료다. [FACT]

• 본 리포트의 모든 분석은 AI가 자율 수행했으며 투자 의견을 포함하지 않는다. 자료 기준일은 2026년 9월 3일이고 기준 주가는 최신 영업일인 2026년 9월 2일 종가다. 컷오프 이후 발생한 계약 변경·재판 결과·실적은 반영되지 않았으며, 추가 확인이 필요한 항목은 아래에 회수 방법과 함께 정리했다. [FACT]

2) 조사 한계 및 후속 검증 항목

• [시점 한계] §2-3·§9 — 2026년 연간 매출·영업이익 수치 가이던스와 증권사 컨센서스가 미확보됐다. 사유는 회사가 확정 연간 목표를 공시하지 않았고 최근 30일 증권사 리포트도 0건이기 때문이다. 회수는 차기 분기보고서와 신규 IR 자료, freshness_check에서 매출·영업이익 전망과 목표가를 확인한다. [FACT]
• [검증 필요] §3 — 독립적인 글로벌 슬러리 믹서 시장규모가 미확보돼 광의의 배터리 제조장비 시장 전망만 사용했다. 사유는 조사기관별 범위가 믹서 단품·전극공정·턴키 시스템으로 달라 추정치가 크게 엇갈리기 때문이다. 회수는 BloombergNEF·SEMI·MarketsandMarkets 원문에서 시장 정의와 포함 제품을 동일하게 맞춰 재비교한다. [FACT]
• [검증 필요] §5-2 — 글로벌 단일 1위 기업·점유율과 동일 슬러리 조성 기준 수율·에너지·처리량 비교가 미확보됐다. 해당 항목은 §5-2에서 [N/A]와 [근거 부족]으로 처리했으며, 제조사별 공개 단위가 L/h·용기용량·kWh/t로 달라 직접 비교할 수 없었다. 회수는 “battery slurry mixer throughput yield benchmark”와 고객사 기술논문을 검색해 동일 배치 크기·고형분 조건의 수치를 확인한다. [FACT]
• [검증 필요] §6-1 — 정기 유지보수·소모품 등 순수 반복 매출의 정확한 비중이 미확보됐다. §6-1에서 [근거 부족]으로 처리했으며 공사·기타 매출 안에 일회성 변경공사와 수리 매출이 함께 포함돼 있기 때문이다. 회수는 차기 disclosure_fetch(corp_code 대상 정기보고서, sections=["사업의 내용","재무에 관한 사항"])에서 계약 유형별 매출 주석을 확인한다. [FACT]
• [자료 접근 한계] §6-2·§7-2 — 차입금 만기별 구성, 통화별 순노출·환율 민감도와 제2회 전환사채 잔존액이 미확보됐다. 각 항목은 [근거 부족]으로 처리했으며 반기보고서의 194KB 재무 주석 본문을 이번 라운드에서 가져오지 않았기 때문이다. 회수는 반기보고서 disclosure_fetch의 “재무에 관한 사항”에서 차입금·파생상품·위험관리·전환사채 주석을 분리 호출한다. [FACT]
• [시점 한계] §7-2 — 대외무역법·관세법 사건과 3건의 민사소송 결과 및 최종 손실액이 미확정이다. 사유는 모두 재판 또는 1심 진행 단계이고 회사도 충당부채 금액을 합리적으로 추정하지 못했기 때문이다. 회수는 차기 분기보고서 우발부채 주석과 disclosure_search(corp_code, keywords=["소송","대외무역법","관세법","충당부채"])를 재확인한다. [FACT]
• [자료 접근 한계] §8-3 — 2026년 하반기 계약군의 최신 개별 진행률은 일부 미확보다. 다수 정정공시의 제목은 확보했으나 모든 본문을 가져오지 않아 2026년 6월 말 일정 이후의 변경 여부를 완전히 대조하지 못했다. 회수는 각 계약의 최신 정정본을 disclosure_fetch하고 계약금액·종료일·대금수령 누계를 기존 표와 대조한다. [FACT]
• [시점 한계] §8-3 — DJK 계약의 DART 원문이 미확보돼 언론 보도 기준으로 [추정] 처리했다. 2026년 9월 2~3일 DART 색인 완결성이 아직 확정되지 않았고 기사 본문 일부에는 금액 표기 불일치가 있었기 때문이다. 회수는 D+2 이후 disclosure_search(corp_code, keywords=["DJK","믹싱시스템","일본","공급계약"], since="2026-09-03")를 호출해 241.402억원·JPY 28억·2028-05-30을 확인한다. [FACT]
• [시점 한계] §8-4·§9 — CNT 분산액과 건식·전고체 장비의 고객 인증, 공급량과 양산 매출이 아직 발생하지 않았다. 현재 확인된 단계는 파일럿 설비와 고객 테스트이므로 가능성 항목으로만 반영했다. 회수는 분기보고서 신소재 매출, 신규 공급계약 및 고객 품질승인 공시를 추적한다. [FACT]

3) 분석 후보 코멘트 및 소스

• DART 1차 자료: 2026년 반기보고서, 325.19억원 계약기간 정정, 291.951억원 미국 공급계약, LG Energy Solution Michigan 계약 축소·종료를 사업·재무·리스크의 본질 근거로 사용했다. [FACT]
• 언론 보조 자료: 이데일리 「티에스아이, DJK와 241억원 규모 2차전지 믹싱시스템 공급 계약」, 한스경제 「티에스아이, 241억 원대 믹싱시스템 공급 계약」, 헤럴드경제 「티에스아이, 241억 규모 2차전지 믹싱시스템 공급계약」. DART 원계약 미확인으로 §8-3에 [추정]만 반영했다. [검증 필요]
• 회사 IR 보조 자료: 2026년 4월 27일 기업설명회 자료의 CNT 400톤 인프라·양산 목표는 회사 측 계획으로만 사용했으며, 파일럿 라인 구축 여부는 DART 반기보고서와 교차 확인했다. [FACT/추정]